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　　）日本首相高市早苗：如果执政联盟在众议院选举中无法获得多数席位，我将立即辞职。

　　【核心研判与传导逻辑】人民币方面，央行邹澜明确以香港为离岸核心枢纽，通过扩容离岸资产供给、翻倍香港人民币流动性安排完善金融生态，这一布局适配人民币从贸易结算向投资储备的国际化升级，既解决外资人民币资产配置需求，也能为A股引入长期资金，对接国内科技产业的估值与发展需求。日元的困境远超汇率层面，纽约联储的询价动作与日本官员的干预表态虽短期拉动日元反弹，但美日利差、结构性资本外流仍在，叠加首相高市早苗将汇率与大选绑定的政治风险，反弹缺乏基本面支撑。更关键的是，其削减消费税的言论引发市场对财政纪律松弛的担忧，直接导致日债长端利率攀升、收益率曲线熊市走陡，彻底颠覆全球固收市场逻辑，债券从避险工具变为风险源头，财政扩张取代央行托底成为市场主导，财政可持续性也成为债券定价的核心锚点。即便日本靠内债主导机制形成风险缓冲，日债波动仍通过资本流动向全球传导，冲击美债并扰动新兴市场，当前机构增持日债也仅是短期摸底，并非趋势反转。在此背景下，资本向实物硬资产的转向成为必然，AI加剧虚拟资产通缩，而有色金属因能源转型、AI算力、地缘军工形成刚性需求，叠加矿业投资不足、资源管制的供给约束，成为资本核心标的，人民币开放更为外资配置中国相关硬资产搭建了便捷通道。此外，欧美关系重构进一步升级全球宏观复杂性，欧洲推进战略自主仍面临内部改革滞后、美国关税制裁等多重挑战。整体来看，全球资本正从虚拟资产、弱信用货币及传统固收，转向实物硬资产与稳健的人民币资产。后续需重点关注人民币离岸生态落地、日本财政健康度与美日利差变化、有色供需缺口及欧洲战略自主推进节奏，同时警惕跨境资金流动与全球固收市场的联动性放大风险，把握金融开放与风险防控的平衡。

　　【行情回顾】前一交易日，在岸人民币对美元16:30收盘报6.9572，较上一交易日上涨70个基点，夜盘收报6.9540。人民币对美元中间价报6.9843，调升86个基点。

　　【重要资讯】1）商务部：中方愿与美方管控分歧、推进合作，将出台扩大入境消费政策措施。2）中国央行副行长邹澜：支持香港将人民币业务资金安排规模由1000亿元增加至2000亿元。3）OPEC+代表：三月或继续停止增产，原油供应未受地缘政治明显影响。4）美国重兵合围伊朗，“林肯”号航母打击群抵达，大批战斗机周边集结！伊朗警告：任何攻击都将被视为全面战争。5）报道：预测市场显示，美国政府发生新一轮停摆的可能性接近80%。6）报道：印度拟将欧盟汽车进口关税由110%削减至40%。

　　【核心逻辑】海外层面，纽约联储在美国财政部指示下，向多家金融机构询问美元兑日元报价。罕见的“汇率询价”动作，或是美日联合干预的重要信号。美元对日元仍旧延续周五的跌势，而美元指数也表现偏弱。此外，需关注美国政府新一轮停摆风险：预测市场显示，美国政府发生新一轮停摆的可能性接近80%。在去美元交易的背景下，其可能会放大市场情绪。当前，美元指数表现偏弱，美元对人民币延续震荡下行走势。春节前季节性结汇需求将持续释放，叠加市场对人民币升值的普遍预期，当前“逢高结汇”已成为市场共识，这一因素将持续推动人民币对美元汇率升值。展望未来，开年政策力度并不疲软，叠加出口端的韧性支撑，人民币趋势性升值的基础依然稳固。对于人民币兑美元的后续升值空间，需重点关注两大核心变量：一是美元指数的强弱变化，接下来需重点跟踪美联储议息会议上鲍威尔的发言、当周初请失业金人数等经济数据、美国政府停摆风险；二是央行的汇率调控导向，核心关注逆周期因子的变动情况。若后续美元指数走势趋弱，人民币的升值动能或将进一步增强；不过，由于汇率波动节奏仍将受制于央行的调控，人民币的升值进程大概率将保持温和有序的特征，较难出现单边过快升值的情况。

　　【策略建议】短期内，建议出口企业可在7.01附近，择机逢高分批锁定远期结汇，以规避汇率回落可能导致的收益缩水风险；进口企业则可在6.93关口附近采取滚动购汇的策略。

　　上个交易日股指风格切换，大盘股指收涨，中小盘股指走弱，两市成交额放量突破3.2万亿元。期指方面，IF、IH放量上涨，IC放量下跌，IM缩量下跌。

　　1.商务部：中方愿与美方管控分歧、推进合作，将出台扩大入境消费政策措施。

　　2.美国重兵合围伊朗，“林肯”号航母打击群抵达，大批战斗机周边集结！伊朗警告：任何攻击都将被视为全面战争。

　　昨日股指走势分化，中小盘股指开盘下跌后维持震荡，大盘股指全天震荡，上午波动较大。盘中包括沪深300ETF、上证50ETF、中证1000ETF在内，多只宽基ETF再度大幅放量，伴随着指数盘中回落，市场降温意图明显。中小盘股指调整后局部过热现象消退，不过市场情绪也明显降温，红利指数领涨，市场情绪趋于谨慎。外围仍存在较大不确定性，不过由于当前与我国没有直接关系，因此对A股市场影响有限，且政策利好预期托底支撑较强，预计指数短期将继续调整，需警惕赚钱效应减弱下中小盘指数调整幅度较大。

　　【市场回顾】周一期债走势分化，T、TF、TS震荡收跌，TL午后走高，小幅收涨。公开市场逆回购1505亿，净回笼2078亿。资金面偏紧，DR001回升至1.42%附近。现券收益率10Y、30Y小幅下行，2Y、5Y、7Y上行，其中2Y上行幅度最大。机构行为方面，保险全天买入，基金午后转为买入，证券全天卖出，银行午后转为卖出。

　　【重要资讯】1.有关部门在新闻发布会上重点介绍了2026年提振消费的专项行动，围绕出政策、办活动、优场景三个方面开展工作。

　　【行情解读】昨日资金面偏紧，明显不利于短债，因此TF表现最弱。长债则受益于近期市场情绪好转、配置盘买入等因素表现偏强。A股早盘偏强，但继续遭遇压盘，两市终收跌。日内来看，股债跷跷板效应减弱。T收十字星，前高附近的压力明显；TL可能仍有一定补涨空间，但亦需谨慎。目前债市自身的驱动因素不足，可能持续震荡。

　　地缘政治紧张情绪推升远期溢价，但即期现货疲软与高运力供给制约近月合约上方空间。

　　昨日（1月28日），集运指数（欧线）期货市场全线收涨，呈现近弱远强格局。主力合约EC2604开盘于1150.0点，收盘于1200.0点，较前一交易日上涨5.5%。次主力合约EC2606收盘于1448.0点，上涨3.47%。远月合约EC2608与EC2610分别上涨1.6%和2.3%。市场核心驱动在于美伊局势骤然紧张，进入战争爆发窗口期，地缘风险溢价大幅注入远期合约。

　　1）地缘政治风险急剧升温：美伊对峙局势高度紧张，美国航母部署中东，市场担忧冲突可能扩散并影响霍尔木兹海峡航运安全，远期运价的风险溢价显著提升2）长期贸易关系或有改善预期：印度与欧盟自贸协议、英国首相可能访华等消息，为亚欧远期货量提供潜在利好想象。

　　1）警惕美伊局势超预期缓和或升级，可能引发盘面剧烈反转。2）关注春节前最后一周现货订舱价格与货量实际情况，谨防需求不及预期。3）注意主力合约临近交割月，波动可能放大。

　　【产业表现】锂电产业链现货市场表现较好，盘面大幅回调时，下游补库显著增多，后点价成交较多。锂矿市场价格走强，澳洲6%锂精矿CIF报价为2235美元/吨，日环比+0.95%。锂盐市场报价走强，电池级碳酸锂报价18.15万元/吨；电池级氢氧化锂报价16.90万元/吨，贸易商基差报价走强。下游正极材料报价走强，磷酸铁锂报价变动+4.34%，三元材料报价变动+2.42%；六氟磷酸铁锂报价变动-0.68%，电解液报价变动+0%。

　　短期来看，春节前下游补库备货需求仍存，预计碳酸锂价格和基差仍有走强动力。中长期维度，储能、新能源乘用车及商用车三大核心下游应用领域的需求增长逻辑未发生本质改变，行业基本面对碳酸锂长期价值的支撑依旧稳固。但需重点警惕，若碳酸锂及相关有色品种价格出现过快上涨，将侵蚀储能、商用车领域的项目经济性，该因素或对下游需求释放弹性形成阶段性压制。所以综合电芯价格走势与储能项目收益率测算，预计后续碳酸锂价格运行高度区间将在20-23万元/吨，具体高度则需观察后续基本面数据是否进一步超预期，同时不排除因市场情绪过热导致价格过高。大方向上，仍建议把握市场回调机会，宜采取逢低做多的操作思路，但需明确后续价格上涨高度有限，不宜过度追高。同时，考虑到春节长假期间市场存在较多不确定性因素，建议在春节前夕逐步降低持仓，以轻仓或空仓过节，规避长假期间的持仓风险。

　　【行情回顾】工业硅期货主力合约收于8915元/吨，日环比变动+1.08%。成交量约34万手（日环比变动+47.87%），持仓量约25.23万手（日环比变动+2.08手）。SI2603-SI2605月差为Contango结构，日环比变动-15元/吨。仓单数量13115手，日环比变动+144手。

　　多晶硅期货主力合约收于51280元/吨，日环比变动+1.10%。成交量+1.37万手（日环比变动+1.95%），持仓量4.12万手（日环比变动-1手），PS2603-PS2605月差为Contango结构，日环比变动+305元/吨；仓单数量6850手，日环比变动+0手。

　　【产业表现】工业硅产业链现货市场表现良好。新疆553#工业硅报价8700元/吨，日环比+0%；99#硅粉报价9800元/吨，日环比+0%；三氯氢硅报价3425元/吨，日环比+0%；有机硅报价13900元/吨，日环比+0%；铝合金报价24000元/吨，日环比+0%。

　　光伏产业链现货市场表现一般。N型多晶硅复投料54元/kg，日环比+0%；N型硅片价格指数1.35元/片，日环比+0%；Topcon-183电池片报价0.435元/瓦，日环比+4.82%；集中式N型182组件报价0.704元/瓦，日环比+1.59%，分布式N型182组件报价0.735元/瓦，日环比+0%。

　　4月为出口退税政策最后窗口期，需求端有机硅和光伏组件抢出口行情预计将逐步兑现。短期维度看，下游光伏环节的抢出口行为虽将直接拉动工业硅、多晶硅的即时需求，叠加工业硅供给端月底存在减停产预期，预计短期工业硅价格大概率呈现易涨难跌格局，后续需重点跟踪供给端企业减停产动态及实际落地成效。

　　头部多晶硅企业已明确计划停产，部分中小企业亦存在跟随减产的可能性，后续多晶硅供给端收缩幅度预计较为显著，但由于当前市场情绪偏悲观，多晶硅库存处于高位，去库存仍是行业核心主线；同时，而多晶硅作为工业硅在光伏领域的核心下游，其供给收缩将直接导致工业硅的需求传导通道受阻，进而对工业硅价格的上涨弹性形成制约。

　　操作层面，工业硅价格底部支撑逻辑明确，下行空间有限，中长期仍建议以逢低布局多头为核心思路，整体采用区间震荡策略应对短期波动。

　　3、1月26日国内市场电解铜现货库存34.14万吨，较19日增0.34万吨，较22日增0.62万吨；上海库存20.41万吨，较19日增1.24万吨，较22日增0.82万吨；广东库存4.53万吨，较19日降0.34万吨，较22日降0.22万吨；江苏库存8.65万吨，较19日降0.40万吨，较22日增0.13万吨。国内社库重新表现增加，其中上海、江苏市场贡献主要增幅，广东市场继续下降；近期上海市场仓库到货增量仍存，且下游企业采购需求提升有限，库存亦延续累库；而广东市场到货量有所缩减，但仓库出库量同样增加不多，库存因此延续小幅去库。

　　4、上期所发布通知，经研究决定，自2026年1月28日（星期三）收盘结算时起，涨跌停板幅度和交易保证金比例调整如下：铜期货已上市合约的涨跌停板幅度调整为9%，套保持仓交易保证金比例调整为10%，一般持仓交易保证金比例调整为11%。

　　【南华观点】交易所继续加强监管措施，有色金属板块均减仓回落。铜价走势偏谨慎，日内开盘拉涨幅度较小，夜盘走势冲高回落。技术面上，若不放量高点难突破。

　　【盘面回顾】隔夜沪铝主力收于24380元/吨，环比+0.10%，成交量为19万手，持仓32万手，伦铝收于3195.5美元/吨，环比+0.69%；氧化铝收于2719元/吨，环比-0.22%，成交量为19万手，持仓50万手；铸造铝合金收于23115元/吨，环比+0.04%，成交量为3753手，持仓1万手。

　　【核心观点】铝：近期影响沪铝的核心因素为资金以及情绪。昨日受交易所发布白银限仓公告，白银拉涨放缓，沪铝午盘后减仓回落。基本面方面，上周中虽受河南地区暴雪结束运输逐渐恢复，短期下游接货提高，出库量增加，本周累库逻辑仍未改变(内蒙和新疆新增产能释放、铝价高位抑制下游采购意愿、春节前消费边际走弱)，累库将持续。总的来说，短期避险情绪的提振以及基本面的拖累使得短期铝价震荡偏强，长期来看宏观政策宽松，资源民族主义盛行以及供需预期有缺口使得长期铝价看涨趋势不变，关注回调入场机会。

　　氧化铝：近日影响氧化铝价格的核心因素为情绪。1月21日几内亚锡吉里省多科矿区一金矿发生矿难造成6名矿工遇难，事故发生在萨拉与本贝塔两个区交界地带，矿坑围壁突然塌陷，现场人员未能及时撤离。锡吉里地区距离铝土矿核心区博凯约800公里，此次事件暂未影响到铝土矿，然而盘面情绪被调动，氧化铝期货价格大幅反弹。考虑到氧化铝目前仍走在过剩逻辑的道路上，现货价格也仍在持续下跌，此次反弹并不代表反转，中期氧化铝弱势不改，推荐逢高沽空，后续关注锡吉里事件会不会使得矿端生产安全的把控收紧。

　　铸造铝合金：铝合金对沪铝有较强跟随性，且由于原材料紧俏和违规税收返还政策影响，下方支撑较强，推荐关注铝合金与铝价差，价差过大可多铝合金空沪铝。

　　【盘面回顾】上一交易日，沪锌主力合约收盘价24725元/吨。其中成交量为20.79万手，持仓12.16万手。现货端，0#锌锭均价为24680元/吨，1#锌锭均价为24610元/吨。

　　【核心逻辑】上一交易日，锌价日内跟随有色板块上冲后回落，夜盘受LME带动显著高开，但走势较LME偏弱。这里面的原因在于国内有色板块如铜锡受交易所限制，打压做多情绪，但LME不受影响，依旧在交易金属走强逻辑。基本面上，TC1月保持跌势，短期虽然国内原料供应偏紧，但得益于副产品价格的上升，锌冶炼仍能在较低加工费下维持生产，1月产量仍维持高位。供应端从目前来看有一定宽松预期，进口窗口持续打开并且锌矿到港量环比上升，且高锌价压制，下游终端消费冷淡。库存方面，上周锌价跳涨库存累库，同时现货升水下滑，两相结合不难看出市场对于高锌价接受程度较差。展望未来，我们之前短期内如缺少有效宏观利多驱动下，基本面较难支撑起高价，需观察宏观与地缘政治。

　　镍不锈钢日内冲高回落，开盘一度突破15万一线，随后回吐大部分涨幅，夜盘震荡为主。1.23日中国海警通报称一艘承载5.1万吨镍矿运输船在运往中国途中沉没，早盘大多围绕该事件交易，但是实际影响量级较为有限，后续盘面回归震荡。此外基本面上大体持稳。菲律宾以及印尼主要矿区均进入雨季，产量以及装船量均会受到影响，矿端发运受限。新能源方面目前价格跟随镍价上涨，目前高价下节前备货意愿不足。镍铁跟随盘面同步反弹，前期龙头采购价上行，但是目前成本高企下下游接受意愿有所降低。不锈钢日内震荡，现货方面盘价维持高位，但是节前实际高价成交有限，下游接受度较低，目前多空博弈不减。

　　【核心逻辑】上一交易日，锡价周五上涨后，早盘维持强势，但受价格新高，有色板块走弱以及交易所新规压制，多头大幅止盈。夜盘则维持偏弱运行。基本面上短期依旧已供损题材为主旋律，虽然远期来看供应端有一定回暖，但长期的资源枯竭促使锡价格中枢上移。需求端，现货市场依旧交投情绪冷清，但春节前备库致使部分企业不得不采买，量上看仅维持刚需。展望未来，在供损题材以及需求预期的叙事下，短期锡价或维持高位宽幅震荡，关注供给端扰动事件以及下游ai和消费电子行业。

　　【盘面回顾】上一交易日，沪铅主力合约收于17070元/吨。现货端，1#铅锭均价为16950元/吨。

　　【核心逻辑】上一交易日，沪铅偏弱震荡，夜盘维持偏弱态势。基本面上，原生铅虽原料偏紧，TC维持低位，但高价刺激生产。再生铅方面，环保限产解除与高价共同刺激再生铅冶炼。需求端，铅蓄电池开工率维稳运行，但远期看需求端缺少新兴驱动。且终端电瓶车面临节后淡季以及新国标压制，消费转淡。库存端，LME持续去库，国内库存大幅累库。展望未来，短期铅多空缺少驱动，铅价上下空间由再生铅生产弹性控制，区间震荡为主。

　　【盘面回顾】市场传45Z政策即将落地以及中加关系恶化，外围油脂盘面走强带动油料走强，内盘油料自身缺乏更多驱动。

　　【供需分析】对于进口大豆，目前1月预估到港600万吨，2月500万吨，3月500万吨左右。仅从到港量来看，在明年一季度同比往年或存在一定供应缺口，但目前国内开启采购美豆窗口后，国家以轮储形式对远月供应添加增量。

　　对于国内豆粕，现货方面，今日市场报价整体震荡。随着春节临近，下游备货需求基本完成，部分地区油厂存在压车现象，下游物理库存逐步增加，部分企业现货库存已增至10-15天满库滚动，目前正陆续执行前期合同提货，远期合同库存备货同样有所增加。

　　菜粕端来看，从进口利润角度考虑，目前加菜籽国际报价较其他来源仍属最低，参考周末价格，原本75.8%的进口保证金之下菜籽盘面榨利-2000元/吨附近，如今仅考虑15%关税情况下盘面榨利修复至150元/吨附近（包括运杂费与加工费），已优于后续3月后澳菜籽进口榨利，故供应情况取决于后续贸易关系。而需求在年前缺乏更多增量。

　　【后市展望】外盘美豆盘面近期重点在于美豆油生柴政策影响，自身缺乏更多驱动。目前中方对于美豆旧年度采购计划完成，叠加巴西产量压制出口需求预期，盘面继续震荡；内盘豆粕关注后续抛储供应增量决定一季度国内供应情况，短期盘面在估值底部止跌，但同样缺乏驱动；由于中加关系受美国发言影响再度恶化，菜粕短期情绪反弹，但国内外缺乏更多消费增量背景下，即使估值偏低，菜粕独立涨势难延续。。

　　【盘面回顾】夜盘外盘先涨后跌，国内油脂夜盘继续上行，其中棕榈油2605合约收于9162元/吨，涨幅1.82%，豆油2605收8202元/吨，涨幅0.34%；菜油收9257元/吨，涨幅0.97%，短期油脂板块偏强趋势未改。

　　【供需分析】棕榈油：短期地缘冲突导致原油偏强运行，支撑油脂市场。马来高频数据显示棕榈油1月预计减产超14%，出口速度有所下降，或被印尼抢占，但减产季支撑产地报价。美国预计将在3月初敲定2026年生物燃料混合配额，可能将把生物燃料混合配额大致保持在当前提案的水平，此外预计将放弃惩罚可再生燃料及其原料进口的计划，提振油脂市场。

　　豆油：巴西大豆收获顺利，且新作长势良好，全球大豆供应宽松。中国采购美豆与美国生物燃料政策支撑美豆价格。国内一季度大豆到港下降，后续关注通关进度是否影响短期供应。

　　菜油：加菜籽新作产量同比大幅增长，全球菜籽供应宽松，美国生物燃料政策提振加菜籽。市场本对最终开放加拿大菜籽进口持乐观态度，但美国总统特朗普对加拿大发表威胁言论，或不利于中加贸易往来，且现货层面前期澳籽并未开始压榨，菜油仍处于去库阶段，基差维持强势，后续仍需关注政策动向。

　　以上评论由分析师边舒扬（Z0012647）、靳晚冬（Z0022725）、陈晨（Z0022868）提供。

　　【产业表现】供给端：进入1月份，俄罗斯高硫出口+102万吨，伊朗高硫出口-28万吨，伊拉克+47万吨，墨西哥出口-25万吨，委内瑞拉+22万吨，高硫出口开始修复；需求端，在船加注市场，1月份新加坡进口+11万吨至273万吨加注市场供应充裕；在进料加工方面，1月份中国+20万吨，印度+35万吨，美国-46万吨，进料需求疲软，在发电需求方面，因发电旺季已过，1月份其中沙特净出口93万吨，埃及进口+29万吨，阿联酋进口+47万吨，发电需求弱势。库存端，新加坡浮仓库存和马来西亚高硫浮仓库存高位回落，中东浮仓高位库存高位回落。

　　【南华观点】近期由于伊朗地缘影响加上美国收紧对伊朗制裁，伊朗高硫出口低迷，但委内瑞拉，伊拉克和俄罗斯出口显著恢复，供应紧张开始缓和，需求端，发电处于淡季，进料需求放缓，高硫市场需求主要流向加注市场，高硫基本面依然较差，伊朗问题依然在底部支撑高硫，同时舟山进口依然低位，短期来看，由于委内瑞拉前期供应缩量导致当前市场偏紧，上周新加坡高硫裂解出现大幅上涨，带动国内裂解偏强。

　　【产业表现】供给端：1月份欧洲整体净出口+17万吨至95万吨，西北欧出口+19万吨至35万吨，东欧出口-5万吨至55万吨，西北非市场出口-24万吨至69万吨，尼日利亚出口+19万吨至35万吨，阿尔及利亚出口-5万吨至55万吨，在南美市场，巴西出口-24万吨至69万吨，中东地区科威特出口开始恢复，1月份出口102万吨，1月份马来西亚出口+5万吨至35万吨；需求端，1月份中国进口+11万吨至42万吨，新加坡-20万吨至88万吨，香港+2万吨至49万吨，美国进口-1万吨至40万吨；库存端，舟山保税库整体累库-4⾄114万吨。新加坡燃料油-20.9万吨⾄233.7万桶。

　　【南华观点】近期丹格特检修，尼日利亚低硫供应增加，阿祖儿检修结束，科威特低硫出口恢复，供给端压力不断增大，在需求端依然依然未见明显提振，低硫裂解依然低迷，在国内市场中，由于12月和1月份产量较低，缺口较大，市场转为进口计价，但进口回升，2月份需求淡季，内外驱动有限，可做缩内外价差。

　　【现货回顾】1月26日，国内沥青市场均价为3259元/吨，较上一日持平。原油价格上涨，提振沥青现货市场，周末山东及华北地区贸易商上调出货价，但由于整体需求一般，今日报价暂时稳定；华东地区主力炼厂出货平稳，华南部分炼厂限量发货，今日主营炼厂价格有上涨预期。此外，华南地区赶工需求稳定，当地炼厂及社会库限量发货，今日佛山库价格推涨至3300元/吨。

　　【南华观点】先说近期行情上涨的看法：利多因素分别是地缘扰动、化工低估值带来的情绪回暖、山东炼厂冬储合同回购、贸易商主动提货外加传华南某炼厂检修等因素，共同推涨沥青盘面反弹。逐一分解来看，上涨驱动是否还会延续。首先，地缘扰动和欧洲地区实货偏紧使得布伦特基差和月差持续走强，尤其是中东的不稳定性放大了原油向上的脉冲，但小范围的地缘摩擦并不能扭转原油弱势的基本面和过剩格局。其次，所谓的化工板块估值低或许对其他化工品适用，但近几个月国内炼厂在敏感油贴水红利的加持下，利润丰厚生成动力充足，在柴油羸弱的趋势下后期沥青的供给压力依然很大。最后，近期的炼厂回购和贸易商积极提货，并非需求的实际转暖，更多是在需求淡季“左手倒右收手”的传递罢了。同时近期随着中化泉州和其他主营提负，供给同样充足。是否会像之前几年黑色板块一样走预期先行的逻辑，在供给和需求端均无故事和美好预期可讲的沥青上，并不具备条件。因此，在现货备货还未启动前，盘面的预期先行并不扎实，02、03合约给出的升水机会或许是稳健的交易机会。

　　其他观点并无大的变化，如下所述：本周炼厂供应整体变动不大。而需求端，整体现货市场交投受季节性影响缓慢。社库随着冬储入库带动整体库存上升，厂库变化不大。成本端原油受地缘扰动，近期波动持续放大，但弱势的供需格局仍未改变。现货基差被动走弱。中长期看，需求端全国随着气温降低和假期临近，需求萎缩。总之，沥青现阶段旺季并无超预期表现。短期需要关注后续炼厂冬储情况，炼厂是否会进一步调整价格刺激拿货，以及炼厂原料端是否充足，敏感油贴水变化情况。由于成本端原油仍存地缘扰动，因此沥青短期相对价格上维持震荡看待，上下空间均有限。

　　【交易逻辑】近期价格运行逻辑主要围绕资金获利回吐、贵金属板块联动、国际政治不确定性上升等因素。铂钯前期价格暴涨，尤其铂在上周涨幅近20%，钯上周超10%，短期上涨动能过度释放，短期回调风险显著上升。贵金属板块联动上，先前上涨很大程度受益于贵金属板块整体的资金溢出效应及情绪传导，白银近期技术面严重超买，在昨夜大幅跳水，部分资金获利了结，对铂钯形成一定带动作用。国际政治不确定性近期显著上升，美对欧洲态度上，特朗普政府持续保持强硬基调，在移民、能源、贸易领域多有批评。格陵兰岛问题上，其立场从初始的军事、购买等威胁手段，转向外交妥协以规避与欧洲全面对抗，但核心诉求未改，多次谋求相关权益及美军基地主权控制，该主张遭格陵兰、丹麦及欧盟坚决反对。特朗普持续向欧洲及北约施压，要求其承担更多安全与经济责任，甚至以“重大报复”威胁欧洲抛售美资产。同时，美国总统特朗普威胁将韩国商品的关税提高至25%，理由是他所称的该国立法机构未能将两国去年达成的贸易协议编纂成法。关注美对俄罗斯未锻造钯双反调查结果和LME于月内公布的新管理者细节。关注美联储主席人选的公布，预计将在本月晚些时候正式提名。

　　【南华观点】从中长期维度看，预计26年上半年美联储保持宽松的货币政策基调不变，央行购金以及投资需求增长仍将助推贵金属价格重心继续上抬，铂钯牛市基础仍在，短期警惕回调风险，谨慎追高。由于内外盘不连续，铂钯开盘价常参考国外夜盘情况，投资者需关注国际市场的交易价格，警惕开盘跳空的现象。

　　【盘面回顾】周一贵金属价格盘中暴涨，但美国午盘时段时段明显回吐，整体价格波动加剧，波动率处于高位，估值上美元下跌，黄金投资需求强劲，白银国内紧缺。最终COMEX黄金2604合约收报于5043.4美元/盎司，+0.53%；COMEX白银2603合约收报于103.89美元/盎司，+2.52%。昨日全球最大黄金ETF--SPDR Gold Trust持仓维持在1086.53吨。全球最大白银ETF--iShares Silver Trust（SLV）白银持仓减少15.6吨至15974.4吨。

　　【交易逻辑】近端看关注美联储主席人选的公布，预计将在本月晚些时候正式提名；第二，1月29日将召开美联储2026年首次FOMC会议，市场预期美联储1月将大概率维持基准利率不变，但美联储独立性问题更值得关注；第三，关注美国大型科技公司财报对市场风险偏好影响。白银市场亦需持续关注期货与现货市场的挤兑压力，以及基差与内外价差变化，12月下旬以来国内白银市场持续呈现紧缺现象，TD递延费长期处于空付多，现货较期货升水，国内较伦敦溢价走阔以及国投白银LOF基金剧烈波动等问题。远端估值上关注美元指数变化，其中涉及欧元及日元等相对货币强弱。宏观上，关注美联储26年上半年降息节奏以及技术性扩表的RMP操作，26年5月美联储主席鲍威尔任职到期。需求上，关注去美元化趋势下的央行购金，以及投资需求增长前景（货币宽松前景、阶段性避险交易、以及对美国科技股防御式配置需求）。

　　【南华观点】贵金属仍处于易涨难跌的格局中，短线价格重新转强，我们预计在美国中期大选年，基于特朗普支持率的下降，地缘政局或仍将反复，美债期限结构暗示宽货币与美联储独立性弱化预期仍存，并有望推升贵金属避险投资需求与中期上涨。而长期因素美元信用货币体系的弱化，对于贵金属的利多支持在近期有所增强。技术面看，黄金支撑上移至5000；白银支撑上移至100附近，短期虽技术面回调压力较大，但驱动仍存，回调或仍可视为中期逢低布多机会。白银高波动下需注意仓位控制。

　　【盘面回顾】：昨日纸浆期货（SP）日盘先震荡，盘中回落后再度走强，夜盘则先回落后回升；胶版纸（双胶纸）期货（OP）日盘先回落，后回升，临近收盘再度回落，夜盘同样先回落后回升。

　　【港口库存】：纸浆：截止1月23日，港口库存206.8万吨（+5.4）。

　　【南华观点】：纸浆期价估值受现货市场影响再度下滑。期价至低位，受多头资金抄底影响而反弹，但上方仍存限制。近期河南环保限产，当地纸厂减产停机，而当地浆厂生产针叶浆的较少，故主要是从下游需求端利空期价。叠加我们此前所说的诸多利空因素：当前中国和欧洲港口库存至相对高位，对现价和期价的压制仍在；纸企陆续启动2026年一季度停机计划，如荣成三大基地发布2月份检修计划，预计影响产能约16万吨，而根据红桃三数据来看，生活用纸的开工负荷率与产量上周下降明显，单周降幅分别达2.44%和3.53%，下游需求相对减弱，且UTIPULP同样显示，2025年12月欧洲纸浆消费量环比下降10.9%，需求面相对利空。后续还需关注后续浆企是否挺价和现货市场交投情况能否有所好转等因素。

　　对于胶版纸期货而言，基差收敛至低位后再度扩张。纸浆期价回落从成本端带动期价进一步回落，叠加现货端针叶浆和阔叶浆价格均较此前有所回落，胶版纸期货价格总体有所下行。但年前纸企停机减产频频，从供应端给予现价与期价以一定底部支撑。故预期整体行情相对偏中性

　　【现货反馈】华东均价4382（+10），山东均价4420（+20），最便宜交割品价格4320（+30）

　　【基本面】供应端，主营炼厂开工率78.78%（+1.54%）；独立炼厂开工率53.60%（-0.31%），不含大炼化利用率为49.42%（-0.35%），国内液化气外卖量52.85万吨（+1.1），到港量48.6万吨（-5.3）。需求端，PDH本期开工率62.25%（-10.82%），本周新增巨正源、瑞恒检修；MTBE端本期开工率68.92%（-+0.16%），外销量依然处于高位；烷基化端开工率37.41%（-0.59%）。库存端，厂内库容率24.36%（+1.21%），港口库存199.68万吨（-3.1）。

　　【南华观点】原油市场在地缘及供应过剩中摇摆，盘面波动较大，叠加短期寒潮带来的影响，偏强运行。周五夜盘，内盘价格在周末美国寒潮及美国仍有可能攻打伊朗的影响下冲高，周一日盘延续涨势，夜盘小幅回落，呈观望态势。回归基本面来看，丙烷海外，在过去一周中东发运依然偏低，美国寒潮影响下需求回升，库存下降，库存绝对值依然处于高位，短期价格在寒潮影响下有所支撑。国内方面，供应端本期依然中性偏低，炼厂商品量小幅回升，但港口到港量依然不高，港库维持去化状态，但去库速率有放缓。但需求端在边际走弱，PDH在持续亏损下，较多装置进入检修状态，开工率大幅下行，对PG市场形成利空。另外随着主力移仓03，仓单上的压力也在逐渐增加，短期仓单量不大。近几日盘面的上涨一方面受到海外寒潮地缘的影响，另一方面也受到内盘化工品部分品种大幅上涨的带动，关注上方风险。

　　【基本面情况】PX供应端部分装置负荷波动，总负荷小幅降至88.9%（-0.5%），PX供应后续预期高位维持。供需平衡上，PTA前期停车装置较多，目前重启时间暂未明确，若后续保持当前的运行状态，PXQ1预期累库60万吨左右；当前PTA装置停车较多，后续关注相关回归计划；相对聚酯而言，PXQ1维持季节性累库，4月起预计将逐步开始大幅紧缺，05前整体格局仍然偏紧张。效益方面，汽油裂解利润高位回落，调油经济性下滑；成本端近期石脑油和MX走势偏强，PXN走强至339.7（+2.6），PX-MX走强至150.5（+6）。当前PX环节效益均保持良好，短流程效益维持高位，外采MX效益良好下PX供应抗干扰性强。

　　PTA方面，供应端部分装置负荷波动，TA负荷降至76.6%（-0.3%）；前期多套停车装置均无明确回归计划，预计主要参考加工费修复情况，当前加工费已修复至良好水平，后续关注相关动态。库存方面，持货意愿平平，社会库存小幅累积至215万吨（+4）。效益方面，PTA大量停车后静态平衡表Q1累库幅度大幅收窄，近期在资金多配影响下TA现金流加工费大幅走扩至438（+103）；PTA加工费在静态良好预期下存修复预期，但当前水平下存量装置已具备回归条件，关注后续兑现情况，高位加工费预计难以维持。

　　需求端，本周部分装置检修兑现，聚酯负荷降至86.2%（-2.1%）。织造订单目前大幅回落，订单表现进一步走弱，终端织机负荷加速下滑。与此同时，坯布库存自11月下旬起逐步累积，库存压力也超过历年同期。聚酯环节效益方面，近期原料端PTA强势运行，各产品现金流加工费承压。而产品库存方面，由于在前期下游买涨情绪带动下长丝库存大幅去化，聚酯环节库存压力不大；后续终端开工与订单下滑的负反馈仍将继续向上传导，随着大量装置季节性检修计划公布，一季度聚酯负荷预期边际下调，开工水平预计低于上一年。瓶片方面近期加工费持续修复至500以上并维持，库存总体表现健康。

　　【观点】PTA在四季度以来的减产程度超出前期市场预期，目前表现出的高度自律也让PX-TA的结构性矛盾大幅缓解。后续从供需结构上来看，2026上半年PTA静态对下游需求维持紧张格局，但随着去库与加工费修复预期兑现，存量装置仍随时可能回归，因此PTA当前高加工费水平可能会随后续供应回归而压缩，而最终去库情况同样需要视PTA的减产力度而定。但抛开中间PX-TA-聚酯的动态平衡，而直接从PX对聚酯来看，PX当前已处于“能开尽开”的状态，一季度预计随聚酯淡季累库，而二季度则将大幅紧缺，上半年整体维持紧张格局。近期PX-TA在对供需格局一致看好的背景下引发资金多配从而价格强势上涨，当前的高估值已不再建议继续追多。总体而言，PX的良好供需格局确定性较高，当供需后续出现超预期的情况价格弹性将被大幅放大，从而引发向上的流动性行情。在市场一致看好预期下预计保持易涨难跌，但当前尚未出现核心驱动，多配主要出于对格局看好的考虑。因此后续随着现实端需求负反馈逐步向上传导，在向上驱动出现前情绪可能将随需求端走弱逐步降温从而引发阶段性回调，回调布多仍是更合适的方向。

　　基本面方面，供应端近期总体油煤双降，总负荷降至73.04%（-1.39%）；其中，煤制方面部分装置降负，煤制负荷降至79.4%（-0.81%）。效益方面，原料端油价小幅反弹，乙烯和煤价走弱，EG现货价格低位反弹，乙烯制利润得到明显修复，煤制边际利润修复至-363（+125）；当前从效益方面考虑煤制边际装置已压缩至成本线以下，但离因效益减产仍需观察实际兑现情况，在时间和空间上预计仍有距离。而比价方面，近期EG价格低位反弹，与乙烯链相关产品比价好转，EO相对EG经济性明显走弱，而且减水剂价格低迷，EO需求淡季，近期部分联产装置上调EG负荷；HDPE相对EG经济性仍优势明显，相关装置若切换运行具备经济性，近期连云港一套90万吨乙二醇装置宣布计划停车转产HDPE，关注后续实际兑现情况。库存方面，本周到港偏多，周内港口发货尚可，下周一港口显性库存预计累库6万吨左右。

　　需求端，本周部分装置检修兑现，聚酯负荷降至86.2%（-2.1%）。织造订单目前大幅回落，订单表现进一步走弱，终端织机负荷加速下滑。与此同时，坯布库存自11月下旬起逐步累积，库存压力也超过历年同期。聚酯环节效益方面，近期原料端PTA强势运行，各产品现金流加工费承压。而产品库存方面，由于在前期下游买涨情绪带动下长丝库存大幅去化，聚酯环节库存压力不大；后续终端开工与订单下滑的负反馈仍将继续向上传导，随着大量装置季节性检修计划公布，一季度聚酯负荷预期边际下调，开工水平预计低于上一年。瓶片方面近期加工费持续修复至500以上并维持，库存总体表现健康。

　　总体来看，乙二醇需求端负反馈随终端订单下滑持续向上传导，且聚酯环节在PTA价格大幅抬升的影响下效益大幅压缩，近期部分聚酯工厂公布预期外检修计划，后续淡季负荷预期下修。近期宏观氛围仍然偏暖，化工作为低估值板块成为流动性宽松背景下资金的抄底选择，板块运行偏强。乙二醇近期一套大装置宣布计划外停车切换计划，关注后续兑现情况，若落实则供需平衡大幅改善，短期不再适合作为空配标的。基本面之外，关注后续伊朗相关地缘影响，若冲突进一步激化则有可能继续助推乙二醇价格上行。总体来看，在近期宏观氛围偏暖背景下继续做空盈亏比较低，基本面之外仍有地缘风险扰动，短期乙二醇价格见底，预计随宏观氛围宽幅震荡。

　　【库存】:上周甲醇港口库存略有积累，周期内显性外轮卸货19.60万吨，尚有两条在卸船货尚未计入在内。江苏沿江主流库区提货良好，边库提货表现延续一般，少量卸货导致库存下降;浙江烯烃目前均处停车，外轮集中卸货导致库存积累。华南港口库存呈现累库。广东地区周内进口及内贸船只均有到货，主流库区提货量平稳，供应增加下，库存有所增加。福建地区进口船货继续补充，下游按需消耗下，库存小幅累库。

　　【南华观点】：甲醇走出反弹行情，主要原因在于地缘风险尚未退潮，叠加能化商品板块情绪整体预期好转，造成甲醇强势反弹。自特朗普宣布暂缓军事打击伊朗后，甲醇一度跌破2200，但随着美国海军迫近中东区域，甲醇地缘担忧再起（主要担忧伊朗装置无法按时重启），甲醇开始上涨。随后在整体能化板块的预期改善下，有色资金退潮后涌入能化板块，带来能化板块快速拉涨，其中芳烃系涨幅明显（增仓上行），除了“淡季讲预期”的逻辑外，“比价回归”逻辑也为此次上涨带来推动（减持股票资产，买入商品资产，做比价回归）。但从甲醇自身基本面来看，下游负反馈明显，MTO装置相继停车，如兴兴（1.13）、阳煤（1.23），其余MTO同样存在停车（斯尔邦）或降负（渤化、鲁西、诚志）预期。内地来看，由于前期港口倒流窗口长期打开，造成内地去库迟缓，上游临近春节存在明显排库压力，此外叠加雨雪天气，上游需要为运费让利，内地出厂价格较上周明显下跌。目前地缘风险仍未退潮，宏观叙事逻辑仍在继续，甲醇近期难大幅下跌。即使下跌，我们认为也难以跌破前期低点（05合约2072），05合约目前仍在去库预期中，但去库幅度考验在MTO停车时间长短。整体交易逻辑的转变需要等待宏观情绪的转变（等资金流转至黑色板块），或现实端压力的兑现（如地缘问题落地、伊朗装置回归、MTO大面积停车），整体交易评价先强后弱。综上建议，单边等待，3-5反套+MTO利润做扩。

　　【盘面动态】聚丙烯2605日盘收6737（+81）；夜盘收于6707（-30）。

　　【现货反馈】PP拉丝华北现货价格为6520元/吨，华东现货价格为6600元/吨，华南现货价格为6700元/吨。

　　【基本面】供应端，本期PP开工率为76.02%（+0.4%）。虽然近期部分PDH装置如预期进入检修，但月底包括中化泉州、宁波金发在内的多套装置复产，供应压力有所回升。需求端，本期下游平均开工率为52.53%（+0.34%）。其中，BOPP开工率为64.02%（+0.46%），CPP开工率为55.57%（+1.34%），无纺布开工率为42.33%（0%），塑编开工率为42.04%（-0.56%），改性PP开工率为70.88%（+0.25%）。本周PP下游综合开工率回升，近期膜类下游情况较好，订单天数上升，工厂拿货积极性转好，短期对PP需求形成一定支撑。库存方面，PP总库存环比下降2.2%。上游库存中，两油库存环比上升8.7%，煤化工库存下降8.6%，地方炼厂库存下降10.4%。中游库存中，贸易商库存环比下降6.14%，港口库存下降7.51%。

　　【南华观点】一方面是板块轮动之下近期化工板块总体呈现偏强趋势，另一方面是近期伊朗局势的不确定性叠加北美寒潮影响聚烯烃成本支撑增强，使得聚烯烃在昨日日盘继续维持上涨趋势，而在夜盘市场情绪出现回落迹象，聚烯烃小幅走弱。从基本面情况看，近期PP基本面略强于PE，其支撑依然是来自于对PDH装置检修的预期。在北美寒潮影响下，丙烷价格上涨明显，导致PDH装置利润维持在-800元/吨以下的低位，所以2月仍存在装置降负或停车的可能，短期供应压力预计不大。需求端，当前下游膜类工厂订单和利润情况尚可带来需求增量。但随着春节临近，需求增量空间亦比较有限。因此PP预计呈现供需双弱状态，压力暂不明显，但也缺乏新的上行驱动。综合来看，当前波动更多是由宏观情绪所主导，不确定性较高。后续主要关注宏观局势变化以及PDH装置检修动态。

　　【盘面动态】塑料2605日盘收于6935（+70）；夜盘收于6897（-38）。

　　【现货反馈】LLDPE华北现货价格为6760元/吨，华东现货价格为6830元/吨，华南现货价格为6930元/吨。

　　【基本面】供应端，本期PE开工率为84.67%（+3.08%）。本周万华化学、上海石化、中化泉州等多套装置复产，开工率快速回升，叠加近期全密度装置也有逐步向线性转产的消息传出，PE供应压力偏大。需求端，本期PE下游平均开工率为40.93%(-1.4%)。其中，农膜开工率为36.32%(-0.61%)，包装膜开工率为44.96%(-3.19%)，管材开工率为29%(-0.33%)，注塑开工率为47.55%(-1.4%)，中空开工率为40%(+1.18%)，拉丝开工率为29.52%(-0.4%)。本周下游开工率延续下滑趋势，其中包装膜开工率下滑较为明显，结合季节性趋势来看，包装膜下游企业或提前进入春节停工状态。随着春节临近，预计后续PE需求将呈现逐步下滑的趋势。库存方面，本期PE总库存环比下降2.66%，上游石化库存环比下降2%，煤化工库存下降17%；中游社会库存下降1%。目前PE库存压力不大。

　　【南华观点】一方面是板块轮动之下近期化工板块总体呈现偏强趋势，另一方面是近期伊朗局势的不确定性叠加北美寒潮影响聚烯烃成本支撑增强，因此聚烯烃在昨日日盘继续维持上涨趋势，而在夜盘市场情绪出现回落迹象，盘面小幅走弱。从PE基本面看，当前实则呈现偏弱格局：供应端，上周多套装置复产，开工率上升，加之全密度装置陆续切换回生产线性，PE标品的供应压力加大。需求端，虽然短期在盘面反弹的过程中仍能看到现货成交的增量，但是相比年初，本轮反弹带来的补空情绪已有所转弱。叠加当前PE下游正处于淡季，又逢春节临近，需求面临季节性下滑，所以需求端能够提供的支撑亦相对有限。但是当前PE盘面受到宏观情绪的影响较大，自身基本面带来的驱动较为有限。预计短期内，PE仍将主要受到宏观情绪波动的影响，不确定性较高，建议以观望为主。

　　【库存情况】截至1月26日，江苏纯苯港口样本商业库存量30.5万吨，较上期库存累库0.8万吨。截至2025年1月26日，江苏苯乙烯港口库存量10.06万吨，较上周期增0.71万吨；截至2026年1月22日，中国苯乙烯工厂样本库存量为15.12万吨，较上一周期减少0.995万吨，环比下降6.17%，样本企业工厂库存小幅减少，趋势下行。

　　纯苯方面，维持供减需增，下游开工波动较大的是苯胺，周期内宁波万华，重庆巴斯夫，南化提负，东营华泰20-22号短停，预计23号重启，行业开工率恢复至至高位，五大下游折纯苯需求小幅增加。库存方面，到港船货较少但提货积极性不佳，港口小幅累库。中长期看上半年检修季纯苯的月检修损失相较于前两年明显减少，春节后纯苯去库阻力仍较大大。外盘方面，市场传闻亚洲纯苯出口美国可退税(退税需要先获得资质)，美亚纯苯套利存改善预其期。近期市场情绪好转，纯苯估值明显修复。

　　苯乙烯方面，华东主港库存在10万吨左右，港口苯乙烯部分货权集中，大幅去库下现货流动性再次收紧，且本周为月下交割期尾，近端基差继续走强。夜盘盘面受外盘原油影响低开低走后又回升。年前国内苯乙烯供应弹性较小，估值较难压缩，且在资金参与下品种波动增加。后续重点关注苯乙烯出口增量的持续性，地缘风险导致的原油波动以及下游3S对于高价原料的承接力(听闻原料连续拉涨下已有下游出现降负，出售原料等负反馈)。策略上短期建议观望，等待回调做多苯乙烯机会。

　　【行情走势】昨夜合成橡胶大幅波动，强势增仓突破，高点录得13755元/吨，后又快速回落，收于13515元/吨（+225）。天然橡胶表现较弱，小幅低开后同步浮动，沪胶主力合约收盘价为16195元/吨（-60），20号胶主力合约收盘价为13025元/吨（-55）。

　　1、据隆众资讯统计，截至2026年1月25日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量58.45万吨，环比上期减少0.04万吨，降幅0.07%。保税区库存9.45万吨，降幅5.03%；一般贸易库存49万吨，增幅0.95%。青岛天然橡胶样本保税仓库入库率减少6.73个百分点，出库率增加2.65个百分点；一般贸易仓库入库率增加0.06个百分点，出库率增加1.41个百分点。

　　2、美国“林肯”号航母编队抵达中东地区并展开军演，区域局势持续紧张。美国此前宣布对伊朗相关能源与航运等实体实施制裁，能化供应预期趋紧。

　　3、北美迎大范围寒潮，油气开采与化工装置供应受阻，天然气、LPG进一步冲高，共同加强化工成本端支撑。

　　青岛库存微幅去库，干胶社库偏高，天然橡胶价格随合成橡胶抬升，但现货交投相对平淡，截止昨日下午收盘，上海国营全乳胶报价为15950元/吨(-50)，上海泰三烟片报价为18450元/吨(-100)，泰混人民币报价为15150元/吨(-50)，印尼标胶市场价为13043元/吨(-13)，非洲10号胶市场价为1875美元/吨(-5)。全乳胶-RU主力基差为-280(35)，印标-NR主力基差为-42(-3)，全乳泰混价差为800(0)。

　　原料丁二烯进一步提价，顺丁橡胶卖盘惜售情绪加强，部分贸易商封盘观望，下游维持少量刚需成交。截至昨日收盘，顺丁橡胶BR9000山东市场价为13000元/吨(300)，浙江传化市场价为13100元/吨(400)，华南主流市场价为12950元/吨(600)；丁二烯山东市场价为11050元/吨(50)，丁二烯韩国FOB中间价为1230元/吨(60)，丁二烯欧洲FOB中间价为795元/吨(20)。

　　近期宏观情绪偏暖，且海外地缘政治扰动，提振能化板块走强，资金活跃度提升。天然橡胶受合成橡胶大涨带动，价格回升接近前高。基本面变化有限，季节性累库偏高，当周港口净入库节奏有所放缓。下游节前备库，轮胎开工有所回升，干胶库存、下游产品和终端库存压力仍存，价格偏高导致现货交投情绪平淡。后续关注库存去化节奏和合成橡胶走势影响。

　　目前丁二烯抬价，利润空间扩大，氧化脱氢工艺毛利转正，或驱动部分装置重启节奏加快；丁二烯出口空间随内盘走高而缩窄，供应紧张有所缓解；但短期顺丁橡胶提产仍受限。在国内宏观利好下顺丁橡胶需求预期不弱，且下游轮胎产能海外扩张有望带动国内产量通过出口消化以减轻供应压力。后市预计合成橡胶维持偏强震荡，但需警惕外部局势变化带来的风险，比如美伊局势升级或反转、突发关税等。

　　本周一纯碱库存154.10万吨，环比上周四+1.98万吨；其中，轻碱库存83.83万吨，环比上周四+1.38万吨，重碱库存70.27万吨，环比上周四+0.60万吨。

　　阶段性商品情绪升温，或带动部分低估值品种，如果盘面上涨，中下游有一定补库空间，但需求一般，弹性有限。基本面看，随着新产能逐步释放产量，纯碱日产新高，过剩预期也在加剧。当下纯碱中长期供应维持高位的预期不变，光伏玻璃继续累库，堵窑开始增加，重碱平衡继续保持过剩。纯碱出口维持高位，一定程度上继续缓解国内压力。上中游库存整体保持高位限制纯碱价格。

　　虽然浮法玻璃日熔下滑至一定低位，但需求现实和预期同样疲弱，供需双弱的格局下难有趋势性走势。供应端，春节前仍有部分玻璃产线冷修和点火等待兑现，或影响远月定价和市场预期。此外，政策对供应的扰动尚不能排除，比如前期关于湖北石油焦产线改气的消息，关注后续供应预期的变化。现实层面，无论供应预期如何变化，目前玻璃中游的高库存需要被消化，终端进入淡季，现货压力尚存。

　　【现货反馈】山东均价6350（+175），华东均价6440（+90），在成本偏强及PDH检修背景下，现货价格坚挺。

　　【观点】近两日行情主要受到成本及供需端的共同影响。首先成本端原油价格在地缘不确定性及欧美寒潮影响下整体震荡偏强，丙烷价格同样偏强运行；其次从基本面上看，本周供减需增，供需差明显缩小，为现货及盘面价格提供支撑，其中PDH端，在持续亏损下，金能、万华、巨正源、瑞恒等装置均进入检修状态，PDH端开工率大幅下行，目前看这些装置的检修均会延续一段时间。需求端，本周PP变动不大，依然维持高开工，但较前期高点有所下滑，供需压力环比有所好转。另外其他下游除丁辛醇烷外，基本均处于亏损状态，对高价丙烯依然会存在抵触。后续仍需持续关注地缘及装置变动情况。

　　【核心逻辑】供应端，电炉利润边际走弱，但高炉利润则保持盈利优势且整体利润水平趋于稳定，主要原因在于铁矿估值从高位回落，废钢价格相对坚挺，铁废价差走缩，废钢的性价比走弱，导致电炉利润走弱，而炉料端成本压力缓解，高炉盈利仍能保持稳定，并且盘面利润走强，给了钢厂套保锁定利润利润的机会，后续短期内钢厂可能会继续增产，大幅减产的可能性在短期内不大。需求端，随着冬季随着气温下降叠加寒潮等极端天气影响，北方户外施工基本停滞，南方施工进度也放缓，建筑基建等螺纹需求季节性走弱，终端采购意愿回落，后续螺纹库存将维持累库的趋势，但属于正常的季节性规律；热卷也会因为季节性规律，需求后续逐渐走弱，库存去库趋势可能逐渐放缓转为累库状态。相较于下游成材端，炉料端的矛盾可能更大，铁矿港口继续累库，创1.7亿吨的新高，铁矿发运量偏中性，海飘库存较高，整体现货不缺，上周价格高位回落，市场前期累计的高估值状态得到部分修正。当前钢厂铁矿库存处于近年同期偏低水平，刚性补库需求迫切，同时钢厂利润回升和盘面利润走强，复产和提产的意愿走强，铁水产量后续可能稳步提升带动铁矿需求，形成对铁矿价格的支撑，限制价格下行的空间。焦煤整体供应维持一个偏宽松的状态，甘其毛都口岸通关量同比仍维持在较高水平，为几年同期较高水平，口岸库存继续累库，矿山开工率回升和矿山焦煤库存累库均会压制焦煤价格的上涨，焦煤的上方存在压力。

　　【盘面信息】铁矿石主力合约冲高至10日均线处遇阻回落。隐含波动率下降。碳酸锂等前期涨幅较大品种有显著回落。有色金属贵金属仍强。化工品偏强。

　　【信息整理】1. 2026年1月19日-1月25日全球铁矿石发运总量2978.3万吨，环比增加48.5万吨。澳洲巴西铁矿发运总量2394.3万吨，环比增加147.6万吨。澳洲发运量1837.4万吨，环比增加149.3万吨，其中澳洲发往中国的量1487.6万吨，环比增加97.8万吨。巴西发运量556.8万吨，环比减少1.8万吨。(Mysteel) 2.中国45港铁矿石到港总量2530.0万吨，环比减少129.7万吨。2026年01月19日-01月25日中国47港铁矿石到港总量2625.5万吨，环比减少272.2万吨；中国45港铁矿石到港总量2530.0万吨，环比减少129.7万吨；北方六港铁矿石到港总量1238.1万吨，环比减少204.8万吨。（Mysteel）

　　【南华观点】铁矿石价格自高位回落，主因库存释放预期，及资金从黑色板块流向化工等表现更强的品种。但从跨市场角度看，当前化工板块同样呈现“高供应、低需求”而估值走强的特征，与前期黑色市场相似，显示资金仍在寻找机会。同时钢铁股走强反映需求改善预期，因此黑色商品整体下跌空间有限。

　　基本面边际转弱。供应端，发运季节性下滑但同比仍处高位，非主流矿贡献主要增量。需求端，铁水产量受事故及安全检查制约，复产缓慢，供给增速仍高于需求。成材方面，螺纹虽有累库但速度慢于往年，热卷持续去库，五大材总库存低位，需求有韧性，钢厂利润保持较好。

　　港口库存持续累积，压制现货及盘面。但钢厂当前补库力度显著弱于往年，后续仍存刚性补库需求，将对价格形成支撑。整体来看，铁矿石基本面偏弱，但下方受钢材基本面健康、钢厂利润可观及补库预期支撑，此外关注澳巴雨季天气对发运的扰动，预计价格下行空间有限。

　　【盘面回顾】周一日盘双焦震荡运行，价格重心相比上一交易日小幅上抬，焦煤05收1159.5涨1.35%，焦炭05收1719涨0.44%。夜盘双焦震荡下行，焦煤05收1137跌1.22%，焦炭05收1709.5跌0.35%。

　　1.中国人民银行召开2026年宏观审慎工作会议。会议要求，2026年宏观审慎工作要继续按照构建覆盖全面的宏观审慎管理体系部署，强化中央银行宏观审慎管理功能。

　　2.美国总统特朗普日前称，若加拿大同中国达成贸易协定，美方将对所有加拿大进口商品征收100%关税。

　　近期国内矿山实现“开门红”，焦煤产量稳中有增。预计未来两周国内矿山复产仍将持续，但受春节临近影响，复产节奏可能放缓，且进入2月后焦煤产量将明显下降。进口方面，本周口岸蒙煤通关量环比回落，但同比仍处高位，澳煤因海外供应波动，报价持续坚挺，内外价格倒挂明显，近期海煤发运量有所减少，后续进口压力有望缓和。焦化环节，主流焦企尝试提涨，但下游钢厂接受度较低，提涨暂时搁置。产区部分煤种挺价，蒙煤随盘面调整，入炉煤成本居高不下，焦企亏损加剧，短期焦炭增产动力有限。钢厂方面，近期内蒙古某工厂事故可能导致局部钢材供应收缩，起到修复盘面钢材利润、支撑钢价的作用，后续关注事件处理结果。若该事件导致局部地区监管限产驱严，铁水复产进度可能放缓，加剧焦煤短期过剩压力，相比之下焦炭过剩程度较轻。展望后市，当前下游冬储行为支撑现货估值，焦煤呈现“强现货、弱盘面”的格局，基差处于高位。若无强政策预期拉动盘面，随着冬储逐步进入后半段，需求持续性有限，短期内焦煤现货价格可能面临回调压力。此外，需重点关注节后矿山复产进度及宏观情绪变化，今年春节过年时间较晚，节后终端复工节奏可能偏慢，若出现“国内供应恢复超预期”与“宏观情绪转弱”的组合，煤焦中长期价格将面临较大的下行压力。

　　【核心逻辑】从基本面看，铁合金利润回升但仍未摆脱亏损区间，铁合金产量减产至目前的状态下继续大幅减产的可能性不大，预计产量维持目前水平上下小幅波动，硅铁产量处于近几年历史同期最低点的水平，硅锰产量处于近几年历史同期中下的水平。硅铁产量环比上周-0.30%，硅锰产量环比上周+0.29%。需求端，钢厂利润近期尚可，盘面利润走强，给了钢厂套保的机会，后续钢厂可能有复产和增产的驱动，铁水产量可能稳中回升，但下游终端钢材进入消费淡季，对铁合金的需求增量有限。库存端，硅铁库存环比上周+5.44%，但硅铁仓单库存环比上周-10.58%；硅锰库存环比上周+0.05%，硅锰仓单库存环比上周-1.74%，硅锰库存基数仍偏大，为近5年库存最高水平，去库压力较大，仍要需要减产来实现。

　　以上评论由分析师周甫翰（Z0020173）、张泫（Z0022723）、陈敏涛（Z0022731）提供。

　　近期多数养殖场出栏节奏正常，部分企业增量进度略快，一是前期节奏慢追赶计划，二是缓解后期供应压力。分地区看，辽宁省内集团企业出栏节奏基本正常，部分稍有加量，目前来看整体在那时没有明显加快出栏的动作。需关注后续临近春节的出栏量变化情况。河南地区近期集团企业出栏节奏相对稳定，减重及控重企业均按各自计划正常出栏，头部企业低体重段正常量出栏，出栏均重逐渐放低，但仍处于计划中。山东地区近期省内集团出栏节奏部分正常，部分则有一定增量，中下旬对比上旬进度有所加快。关注本周企业出栏节奏变化。四川个别头部企业已经开始加量卖猪，体重略重。但是当前大猪价格还是有优势，甚至对年后130-140斤大标猪预期也不差，所以多数企业保持正常节奏出栏。近期省内多数养殖企业按正常节奏出栏，目前出栏进度稍慢，暂未有明显增量表现，关注企业后续出栏意愿变化情况。广西地区近几日两广地区养殖集团出栏节奏有所加快，出栏进度逐步追赶；目前养殖主体仍有计划增量出栏以释放后续压力。

　　【期货动态】洲际交易所（ICE）期棉下跌近1.5%，美国对外关税再起变动，市场对未来需求担忧情绪加重。隔夜郑棉小幅下跌。

　　1.截至2026年1月25日，全国新年度棉花公证检验量累计715.47万吨，同比增加77.41万吨。

　　2.据印度商务部数据显示，11月印度棉花进口量约为17.0万吨，环比（12.7万吨）增加33.8%，同比（8.7万吨）增加94.2%；11月印度棉花出口量为2.8万吨，环比（2.4万吨）增加13.0%，同比（2.9万吨）减少4.1%。

　　【核心逻辑】据BCO调查，截至1月15日，国内棉花工商业库存仅同比增加9.87万吨，本年度较低的期初库存使得增产带来的供应增量实际有限，同时在纺纱产能扩张下，国内棉花去库速度较快，但短期国内棉价的走强使得下游纱厂利润受到挤压，产业风险积累，同时外棉价格维持低位运行，内外棉价差大幅走扩，进口纱价格优势显现，12月国内棉花棉纱进口量均环比有明显的增加，一月随着新配额的下放，国内进口量或阶段性有进一步的回升，未来对国内棉花消费仍存在潜在冲击，从而限制棉价的上行空间，后续需重点关注下游进口情况与新订单动向。中长期来看，国内棉花供需偏紧的预期暂未改变，26/27年度新疆棉花种植面积也仍存在缩减的可能，虽受种植收益影响，农户植棉积极性难有明显下滑，产量降幅或有限，但在新季种植开启前尚难证伪，国内棉价仍具上行驱动。

　　【南华观点】当前国内下游纱厂利润受到挤压，但整体库存压力尚且不大，未形成明显的负反馈，新疆纱厂维持高负荷运行，支撑棉花的刚性消费，棉价在紧平衡预期下易涨难跌，但短期郑棉上方受到内外价差的牵制，建议回调布多但不追涨，关注下游进口及订单情况。

　　【期货动态】国际方面，ICE原糖期货周一收涨，继续承压于成本线。周一夜盘郑糖收跌。

　　【市场信息】1.2025年12月下半月巴西中南部压榨甘蔗217.1万吨，同比增长26.60%，产量为5.602万吨，同比下滑14.93%，每吨甘蔗出糖量指标（ATR）为127.49公斤，同比增长3.37%，制糖比例显著下调至21.24%，上一榨季同期为32.68%，乙醇总产量5.61亿升，同比增长14.91%。返回搜狐，查看更多